La llegada de Milei al gobierno implica después de mucho tiempo el primer intento de llevar adelante un plan de estabilización. La situación inicial no era sencilla ya que heredó un régimen de inflación alta y reservas internacionales negativas. El gobierno anterior, primero debido al COVID-19 y luego por falta de decisión y un calculo de costos de corto plazo prefirió sostener un régimen macroeconómico donde el principal elemento estabilizador era un cepo cada vez más estricto tanto en términos de compra de dólares para ahorrar o para comprar insumos industriales.

El plan económico de Milei en esta primera etapa se basa en el cepo que tanto criticó y que iba a eliminar desde el día 1. La política monetaria y cambiaria basa sus parciales y escasos éxitos en el cepo. El mas importante, hasta ahora, es la acumulación de reservas.  La tasa de interés muy negativa en términos reales, a niveles nunca visto en gobiernos anteriores, puede no ser desestabilizadora solamente por la existencia del cepo. De lo contrario, generaría una presión a la compra de dólares muy fuerte y se caería todo el esquema cambiario.

Las primeras medidas tomadas por Caputo implicaron un ajuste de precios relativos sostenido por una fuerte devaluación (suba del tipo de cambio de 110%) y aumento muy fuerte de tarifas de servicios públicos y transporte que van a empujar a los precios los próximos meses. Esta abrupta devaluación fue acompañada por un esquema de crawling peg de 2% mensual como un intento de ancla cambiaria posterior a la devaluación.

Sin embargo, esta secuencia de medidas implicó una aceleración inflacionaria y un nuevo piso inercial. El traspaso a precios del tipo de cambio es no lineal: superado cierto umbral de devaluación el traspaso a precios es mayor.  Un trabajo empírico, Caselli (2019), tomando un panel de 27 economías emergentes para el periodo 1990-2013 encuentra que ese umbral es una depreciación del 24%. Por lo que el riesgo es que estemos yendo a un nuevo régimen inflacionario que a su vez aumenta las probabilidades de una hiperinflación. Fischer, Sahay y Vegh (2002) en un trabajo llamado Modern hyper-and high inflations tomando datos de 133 países en el periodo 1960-1996 encuentran que una inflación en el rango de 200-400% en el año inicial, tiene un 47% de probabilidades de ser mayor al 400% en el año siguiente.

La respuesta del gobierno a estas inquietudes está en mostrar a la base monetaria como la principal ancla nominal. Hay un foco excesivo en la evolución de la base monetaria y los agregados partiendo de un enfoque monetarista propio de otra época histórica. La idea de un plan de estabilización basado en el dinero, que la evidencia histórica muestra poco exitoso, es donde descansa la principal esperanza del gobierno de una fuerte desaceleración de la inflación y eso se refleja en las estimaciones muy optimistas del REM, encuesta donde las diferentes consultoras dan sus pronósticos de inflación para los próximos meses. Sin embargo, existe una subestimación de otros determinantes de la inflación.

Otro punto importante del gobierno es el objetivo del equilibrio financiero y de esa forma cortar el financiamiento al Tesoro y la dominancia fiscal. La política monetaria en ese sentido esta subordinada a la fiscal. Además del cuidado que debería tener en cuanto a la caída de la recaudación por la recesión, también hay un exceso de optimismo en que esto automáticamente va a bajar la inflación a un dígito anual. Pero hay que recordar que el resurgimiento de la inflación en Argentina no tuvo motivos fiscales y se dio en años de superávit. Lograr el orden fiscal es importante para el éxito de un plan de estabilización, pero no tiene efectos inmediatos y hay que mirar los mecanismos de transmisión que operan. Uno de ellos es incidiendo en las expectativas inflacionarias, pero también regulando la demanda agregada y de esta forma vía Curva de Phillips afecta la capacidad de negociación de los trabajadores. Pero de nuevo ese efecto es menor en un contexto de inercia inflacionaria tan elevada.

En un régimen de inflación alta como el actual no alcanza solamente con esas medidas. Es necesario un plan de estabilización que ataque el componente inercial y para ello es fundamental algún tipo de coordinación macroeconómica y de respuesta de los diferentes sectores sociales. El ancla salarial sin coordinación macroeconómica puede llevar a una caída fuerte del salario real con la consolidación de una nueva inercia inflacionaria. Esta además al depender de las expectativas y no haber ninguna guía a las mismas, es mayor que en el caso de una adecuada coordinación. Como muestra un trabajo de Frenkel de 1979, en un régimen de alta inflación la incertidumbre genera mayores márgenes de ganancias “por las dudas” ya que se desconoce el costo de reposición. Reducir la incertidumbre es una tarea central del gobierno.

El régimen de inflación alta tiene rasgos propios que lo diferencian de una inflación baja. Ya no solo importa la causa inmediata de la misma sino como frenar la inercia que toma vida propia. El gobierno está muy centrado en una propuesta monetarista pensada para un régimen de inflación baja. Vale decir, una propuesta más propia de la década del 80 del siglo pasado que de un diagnostico mas moderno de los determinantes de la inflación. Para ello alcanza con ver los debates en torno al resurgimiento de la inflación en Estados Unidos y en Europa donde el foco está puesto en anclar las expectativas inflacionarias, el mercado de trabajo y los shocks de oferta. Casi no hay mención, al menos en la discusión académica, acerca de la evolución de los agregados monetarios.

Por todo esto, el gobierno debería no solo aggiornarse al mundo en el enfoque inflacionario sino agregar elementos propios de un plan de estabilización para un régimen de inflación alta y atacar de alguna manera el componente inercial del mismo.