El nuevo escenario para Argentina tras los resultados de las PASO (y de cara a la elección del 27/10) presenta gran incertidumbre respecto a los tres actores principales: Alberto Fernández, el FMI, y los bonistas privados. La principal duda respecto a Alberto Fernández es qué clase de político será, con un amplio espectro de posibilidades que va desde Cristina Kirchner a Mauricio Macri. Durante los últimos meses hemos escuchado comentarios de varios de sus asesores económicos, de los cuales se desprende una política de tasas reales bajas, política monetaria expansiva, déficit fiscal al menos en un principio, y poniendo al consumo como motor del crecimiento. Estas políticas estarían asociadas a un tipo de cambio real alto o a ciertos controles de capitales. Respecto al FMI, no queda claro que el organismo apoyará este tipo de programa, y lo más importante es si para financiar la transición pedirá a cambio que se lleven a cabo las reformas incluidas en el programa de Macri. Alternativamente, Fernández podría intentar solucionar el problema de solvencia de la deuda a través de una reestructuración con una quita, evitando de esa manera un programa económico agresivo. El problema de este último escenario es que los tenedores de deuda podrían no estar dispuestos a aceptarlo, especialmente cuando varios de ellos compraron la deuda hace menos de dos años. De acuerdo a nuestros cálculos, la capacidad de pago de Argentina sin recibir asistencia es limitada, con lo cual este es un problema que Fernández deberá resolver rápidamente. En caso de elegir extender los vencimientos sin quita, no esperaríamos una reacción muy positiva en el precio de los bonos hasta tanto se muestren avances en las mencionadas reformas.

La transición en Argentina continúa trayendo sorpresas, no solo por la cantidad de regulaciones emitidas por el BCRA sino también en términos de reservas, necesidades de financiamiento y la posible renegociación de deuda del próximo año. Desde comienzos de Octubre el Tesoro utilizó los depósitos otorgados originalmente por el FMI para el fortalecimiento de reservas, para pagar vencimientos en ARS y USD, sugiriendo que: el acuerdo con el FMI como lo conocemos ha terminado, los USD 7.000 millones del depósito para fortalecer reservas se utilizarán para el pago de vencimientos, las necesidades en ARS también se solventarán con reservas, y el poder de fuego del BCRA en el mercado cambiario aumentó. En este escenario, los desembolsos del FMI ya no se esperan durante el año, y los depósitos del Tesoro junto con las reservas netas lucen suficientes para asegurar las necesidades financieras del 2019, dejando aproximadamente USD 7.500 millones para la intervención en el mercado cambiario. Sin embargo, las necesidades financieras para el 2020 lucen difíciles, aún si el próximo Gobierno lograra extender los vencimientos de capital de los bonos, y reactivar el programa con el FMI, recibiendo USD 10.300 millones en 2020 (USD 6.400 millones originalmente a recibirse en 2019 más los USD 3.900 millones a recibir durante 2020), y refinanciando los vencimientos con organismos internacionales. Estimamos el déficit de financiamiento para 2020 y 2021 en USD 8.600 millones y USD 7.000 millones respectivamente, alrededor de 2% del PBI, lo cual es demasiado para un país sin acceso al mercado de capitales. Y este cálculo se realizó sin considerar un posible déficit fiscal. A esta altura, la restructuración de la deuda comenzando lo antes posible parece ser un hecho. La principal dificultad creemos que será cómo Fernández conseguirá el apoyo del FMI para renegociar la deuda sin quita, mientras apoya un programa económico basado en consumo, política monetaria laxa y sin ajuste del gasto público. Incluso, si fuera capaz de conseguirlo, creemos que el FMI deberá financiar las necesidades durante los primeros años, ya que no esperamos que Argentina pueda acceder al mercado financiero hasta tanto logre mostrar un crecimiento de 4-5% con un equilibrio fiscal sustentable. Nuestra conclusión al respecto es: a) el acuerdo con el FMI se terminó, b) los USD 7.000 millones de depósitos del FMI para fortalecer reservas se utilizarán para el pago de deuda, c) las necesidades de $ se solventarán con reservas, y d) el poder de intervención del BCRA en el mercado cambiario se incrementó.

*Balanz. Twitter: @BalanzCapital